快递增长进入新阶段，行业第一名的规模效应凸显

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直播电商近几年迅速崛起，成为快递行业的增量市场之一，未来预计也将继续推动快递业务量持续增长，2023年全年快递业务量增速预计在15%左右。价格方面，2021年快递价格战被监管部门叫停后，随着相关政策陆续出台，单票价格回归合理区间。2022年，各快递公司将竞争的重点重新转向降本增效和服务质量提升。我们认为，“规模为王”仍是快递行业竞争的核心优势，叠加优越的成本管控能力，才能在价格竞争中抢占主动位置，更低成本的快递企业后续预计有更大的发展机会。

对比“通达系”之间的市占率，中通不仅常年稳居行业龙头的地位，且与第二名之间市占率的差距逐年拉开，从2016年的0.1%增长至2023年一季度的6.8%，凸显强者恒强。2017-2021年期间，中通和第二名之间保持着3%左右的市占率差距，在价格战下，中通仍进一步拉开了与其他公司的差距。进入2022年，中通和第二名之间的差距大幅攀升至6.1%，同比增加2.5pct，显著大于第二名和第三名之间的份额差距。

单票成本优势增厚公司利润，核心资产规模优势构筑护城河

头部快递企业之间已经开始凸显分化的趋势，我们认为，中通长期保持行业龙头的原因主要可以从以下三个方面来看：1)中通具备单票成本优势，既有利于增厚公司利润，又给予公司份额扩张的主动权；2)中通资本开支常年位居“通达系”首位，且房屋、运输设备等核心资产规模明显高于其余“通达系”企业，为公司构筑起较强的护城河；3)重视网络合作伙伴，首创共享机制让加盟商变成股东，激励加盟商重视公司利益、共享公司经营成果。

投资建议

快递件量方面，我们认为2023-2025年中国快递市场预计将继续保持双位数增长趋势，其中中通的市占率有望继续提升。我们预测，中通2023-2025年快递业务量分别为301.4亿票、359.2亿票和410.9亿票，分别同比增长23.6%、19.1%和14.4%。

业绩方面，我们预测公司2023-2025年营业收入分别为429.8亿元、498.5亿元和570.5亿元，分别同比增长21.5%、16.0%和14.4%，且毛利率较2022年有所改善，分别为28.0%、28.0%和28.1%；归母净利润分别为90.2亿元、104.1亿元和120.1亿元，分别同比增长32.5%、15.3%和15.4%，对应EPS为11.04元、12.73元和14.69元，现价对应的市盈率为17x、14x和12x，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

经济复苏不及预期；电商行业景气度不及预期；价格战过于激烈；监管政策变动；油价大幅上涨；人工成本持续上升等。